“雷声大雨点小”！特朗普“关税战”影响远小于“理论水平”，关键原因是“豁免”

尽管市场对贸易战的雷声论水担忧日益加剧，但其对美国经济的大雨点实际影响远低于预期。

根据花旗的特朗最新研究报告，

美国的普关平关实际有效关税税率仅为9%-10%

，远低于约18%的税战理论税率水平，这表明关税对通胀和企业盈利的影响远小于理因豁负面影响被显著夸大。

报告指出，键原

政策性的雷声论水“豁免和例外（Carveouts）”

是主要原因，而非普遍认为的大雨点转运。这表明，特朗较低的普关平关关税影响可能是政策选择而非偶然，这对未来市场预期持积极态度。税战然而，影响远小于理因豁投资者需要警惕两大风险：第一，键原企业为避关税建立的雷声论水

库存正接近耗尽

，可能会在未来一两个月内推高商品通胀；第二，如果转运贸易持续增加，可能引发对越南、泰国等国的新一轮关税措施。

报告认为，目前贸易战“雷声大，雨点小”的局面利好风险资产，并为美联储在劳动力市场疲软时降息提供了空间。

名不副实：实际关税税率仅为宣称水平的一半

报告指出，

基于已宣布的关税清单，花旗经济学家估算的理论有效关税税率为17%-18%

，达到自“斯穆特-霍利关税法”以来的最高水平。然而，基于美国财政部的实际征收数据，

实现的有效关税税率仅约为10%

。两者间的巨大差距表明，贸易战的实际影响并不像理论上看起来那么严重。

解密差距：政策豁免是主因，转运影响有限

报告分析了理论与现实之间差距的两大原因，并认为“豁免”是更为关键的因素。

豁免与例外（Carveouts）：

这一差距很可能是由于政策决策者刻意通过大量豁免来减小关税影响，从而使这种轻微影响更具持续性，这对市场来说是令人安心的。历史数据显示，在2018-2021年间，957家公司提交了163,522项关税豁免申请，

批准率达到61%

。台积电（TSMC）的芯片便是一个显著的豁免案例。

转运（Transshipments）：

报告通过分析美国与中国及亚太七国（越南、泰国、马来西亚、印度、印尼、新加坡、菲律宾）的贸易数据，发现确有转运行为。研究估计在2025年2月至7月期间，

约有450亿美元的货物被转运

，主要通过越南和泰国。然而，这种转运规模对整体关税的降低作用有限，

仅能将有效关税率降低约1个百分点

，因而不能解释全部的关税差距。

通胀去哪儿了？关税冲击被多重因素“吸收”

料想中的“关税通胀”（tariff-flation）并未如期而至，报告指出“关税篮子”商品价格在8月反弹后，其3个月移动平均的年化增长率仅为

2%

。报告分析了关税影响传导不畅的两个原因：

库存缓冲即将耗尽：

调查发现，在关税生效前，美国企业进行了大量的进口囤积。剔除黄金和医药品后，这部分超额进口约相当于

5-6个月

的正常进口量。自2025年2月开始生效的关税至今已过去数月，这表明

库存缓冲即将耗尽

，未来一两个月商品通胀上涨可能与库存耗尽有关。

企业利润吸收证据有限：

市场猜测企业可能通过压缩利润来吸收关税成本，以避免将价格转嫁给消费者。然而，报告发现这一假说的证据 “相对有限”。数据显示，标普500指数的利润率依然稳健，甚至等权重标普指数也保持了稳定，没有明显下滑。这进一步印证了核心观点：企业并非牺牲利润消化高额关税，而是

企业实际承受的关税冲击本身就比想象中要小

。

本文转载自“华尔街见闻”，作者：潘凌飞；XM外汇官网编辑：黄晓冬。